El Abuso de Información Privilegiada
Este artículo es una expansión del contenido de la información sobre derecho financiero, en esta revista de derecho corporativo. Aparte de ofrecer nuevas ideas y consejos clásicos, examina el concepto y los conocimientos necesarios, en el marco de los aspectos jurídicos financieros, sobre el abuso de información privilegiada. Te explicamos, en relación a los principios, prácticas y normas jurídicas financieras y bancarias, qué es, sus características y contexto.
Visualización Jerárquica de Abuso de Información Privilegiada
A continuación se examinará el significado.
¿Cómo se define? Concepto de Abuso de información privilegiada
Véase la definición de Abuso de información privilegiada en el diccionario.
Operaciones y Abuso de información privilegiada
1. Basado en la experiencia de varios autores, nuestras opiniones y recomendaciones se expresarán a continuación (o en otros artículos de esta revista, en cuanto al derecho financiero y bancario, y respecto a sus características y/o su futuro): Fenómeno e implicaciones económicas El término "operaciones con información privilegiada" designa la adquisición o enajenación de instrumentos financieros sobre la base de información que conoce el comprador o el vendedor "con información privilegiada" pero que aún no se ha hecho pública y que podría tener un efecto significativo en la evolución y la formación de los precios de un mercado regulado de esos instrumentos financieros. El "insider" utiliza la ventaja informativa causada por su (o sus) conocimientos privilegiados para participar en una subida anticipada de los precios o, alternativamente, para adelantarse a una caída esperada de los precios. El término "información privilegiada" tiene su origen en el debate en Estados Unidos, pero hace muchos años también se convirtió en parte integrante del lenguaje jurídico europeo.
Las operaciones con información privilegiada pueden darse en multitud de formas diferentes.
Las prohibiciones contra las operaciones con información privilegiada se complementan regularmente con obligaciones imperativas para los emisores de instrumentos financieros negociados en un mercado regulado de revelar rápidamente al público la información sensible al precio relativa a estos instrumentos. Esta obligación de divulgación tiene por objeto mantener lo más corto posible el lapso de tiempo durante el cual podrían llevarse a cabo operaciones con información privilegiada. Según la legislación de la UE, las operaciones con información privilegiada constituyen una de las dos formas de abuso del mercado; la otra es la manipulación del mercado. Nunca te pierdas una historia sobre derecho bancario y financiero, de esta revista de derecho empresarial:
Se diferencian en la medida en que una persona que atrae la manipulación del mercado distorsiona activamente la formación de los precios de los instrumentos financieros, mientras que la información privilegiada utiliza una asimetría de información ya existente.
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De hecho, las operaciones con información privilegiada contribuyen a la fijación exacta de los precios de dichos instrumentos, ya que introduce en el mercado información importante, hasta ahora no divulgada (privilegiada).
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De este modo, aumenta la eficacia del mercado. En consecuencia, la prohibición de las operaciones con información privilegiada se cuestiona desde una perspectiva económica. El punto de partida del debate sobre los pros y los contras de las operaciones con información privilegiada y la utilidad de su prohibición fue la publicación en 1966 de un tratado titulado "Insider Trading and the Stock Market" ("Las operaciones con información privilegiada y el mercado de valores") por el economista estadounidense Henry G Manne. En aquella época, las autoridades estadounidenses habían comenzado a frenar activamente las operaciones con información privilegiada. En su análisis económico, muy discutido pero sin embargo pionero, Manne sostenía que las operaciones con información privilegiada no son en absoluto perjudiciales sino, muy al contrario, útiles para el emisor y los mercados financieros, ya que acercan los precios de los valores correspondientes al nivel que existiría si la información privilegiada se hiciera pública. Al mismo tiempo, no hay víctimas directas de las operaciones con información privilegiada, ya que los demás participantes en el mercado habrían negociado de la misma manera con terceros que no tuvieran de todos modos ningún conocimiento interno. Además, Manne consideraba el uso de información privilegiada como un medio eficaz de compensar a los directivos asalariados de las empresas públicas, en particular a los empresarios entre estas personas, por las innovaciones que crearon y que tienen el potencial de aumentar el valor de la empresa después de ser divulgadas. En tercer lugar, hizo hincapié en el problema fundamental de aplicar una prohibición que difícilmente podría hacerse cumplir con eficacia. Otros de los primeros comentaristas añadieron que era probable que los costes de un régimen regulador que prohibiera el uso de información privilegiada superaran su utilidad potencial, ya que la prohibición beneficiaría sobre todo a los participantes profesionales del mercado de las industrias financieras y no al público inversor en general. Además, en su opinión, la historia demuestra que el descubrimiento de escándalos, incluso espectaculares, relacionados con el uso de información privilegiada no tuvo ningún efecto sobre las actividades de negociación en los mercados afectados. Esto debería tomarse como prueba de que la eficacia de los mercados financieros no depende de la prohibición de las operaciones con información privilegiada. El debate iniciado por Manne hace más de 40 años continúa. Nunca te pierdas una historia sobre derecho bancario y financiero, de esta revista de derecho empresarial:
Sin embargo, entretanto una mayoría de economistas parece estar a favor de la prohibición. Argumentan que las operaciones con información privilegiada perjudican al público inversor al causar problemas de selección adversa. Al socavar la confianza en los mercados financieros, es probable que aumenten los costes de transacción. Además, hay que tener en cuenta el peligro de que aumenten los diferenciales entre los precios de oferta y demanda, ya que, de lo contrario, los creadores de mercado tratarían de protegerse contra las operaciones anticipadas con información privilegiada.
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Desde la perspectiva de la teoría del principal-agente, permitir las operaciones con información privilegiada crea problemas de riesgo moral, incentivos perversos y parasitismo en la relación entre los emisores (como principales) y sus directivos empleados (como agentes). Estos superarían con creces cualquier posible beneficio de una compensación empresarial por innovación. Visto desde la perspectiva del análisis moderno de los derechos de propiedad, una prohibición del uso de información privilegiada puede considerarse un medio eficaz para proteger los derechos de propiedad de un emisor sobre la información contra una violación por parte de sus empleados. Además, hay que tener en cuenta que los inversores profesionales esperan legítimamente que la regulación de un mercado financiero moderno incluya una regulación eficaz y aplicada activamente sobre el uso de información privilegiada. Por lo tanto, los centros financieros que compiten internacionalmente deben prestar atención a esta expectativa. Desde el punto de vista jurídico, garantizar la equidad es un aspecto central a la hora de abogar por una prohibición de las operaciones con información privilegiada.
Las asimetrías de información provocadas por la información privilegiada negarían a los inversores la igualdad de oportunidades en el mercado si se permitiera a los iniciados comerciar con su información privilegiada. A la hora de centrar el futuro debate normativo, podría ser conveniente diferenciar el tipo de información privilegiada explotada: la calificación jurídica bien podría diferir en función de si la información positiva o negativa es (mal)utilizada por una persona con información privilegiada. 2.
La regulación de la información privilegiada en una perspectiva internacional y comparativa En la actualidad, casi todas las regulaciones modernas de los mercados financieros incluyen una prohibición de las operaciones con información privilegiada. Aunque su ámbito de aplicación, su forma real y las sanciones que lleva aparejadas difieren en cierta medida en función de cada jurisdicción, puede observarse como tendencia internacional un continuo endurecimiento de las normas sobre el uso de información privilegiada. Nunca te pierdas una historia sobre derecho bancario y financiero, de esta revista de derecho empresarial:
Sin embargo, en lo que respecta a la aplicación de las normas sobre información privilegiada, las diferencias entre los mercados financieros nacionales siguen siendo significativas. Fuera de la Unión Europea, no existen normas unificadas a nivel internacional sobre el uso de información privilegiada.
La única regulación al menos parcialmente supranacional es el Convenio sobre operaciones con información privilegiada de 20 de abril de 1989, abierto a la firma de los Estados miembros del Consejo de Europa, que entró en vigor el 1 de octubre de 1991. Pero el Convenio sólo prevé la asistencia mutua mediante el intercambio de información entre los organismos nacionales de supervisión, y no armoniza ninguna norma sustancial. Un primer paso importante en la dirección de establecer un régimen de normas reguladoras internacionales uniformes son las recomendaciones (no vinculantes) del Comité de Mercados Emergentes de la Organización Internacional de Comisiones de Valores (OICV). El Comité elaboró estas recomendaciones a partir de un exhaustivo análisis comparativo de las normas nacionales existentes sobre el uso de información privilegiada y sus respectivas prácticas de aplicación. Publicó sus conclusiones en 2003 en un informe titulado 'Insider Trading: Cómo lo regulan las jurisdicciones'.
Las recomendaciones van dirigidas a las legislaturas nacionales y ofrecen un catálogo de criterios para establecer una nueva normativa sobre información privilegiada, o mejorar la ya existente. Pasando al plano de la legislación nacional, merece especial atención la evolución en Estados Unidos. Allí comenzó la formación de normas sobre información privilegiada como parte cada vez más importante de la regulación de los mercados de capitales.
La primera decisión de la autoridad federal de supervisión pertinente, la Comisión de Bolsa y Valores (SEC), prohibiendo el uso de información privilegiada en el contexto de las transacciones bursátiles (mercado abierto) data de 1961, fue Cady, Roberts & Co (40 SEC 907).
La primera decisión judicial que calificó las operaciones con información privilegiada como una violación de la disposición general contra el fraude se produjo en 1968 (SEC contra Texas Gulf Sulphur Co 401 F.2d 833 (2d Cir. 1968)). Esta sentencia histórica acuñó la famosa frase "revelar o abstenerse", y se convirtió rápidamente en la principal decisión en estos asuntos.
También atrajo la atención internacional.
Le siguieron otras decisiones importantes, pero diferían en su razonamiento para prohibir el uso de información privilegiada. Algunos tribunales hicieron hincapié en la necesidad de que todos los inversores tuvieran igual acceso a la información sensible al precio (teoría de la igualdad de acceso).
Otros exigieron, en un enfoque más estricto, la constatación de una violación de los deberes fiduciarios por parte del iniciado (teoría del deber fiduciario).
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Decisiones posteriores hicieron hincapié en una apropiación indebida de la información pertinente por parte del iniciado (teoría de la apropiación indebida). Pero, cualquiera que fuera el razonamiento, el punto de referencia siempre fue la disposición general antifraude establecida en la sección 10(b) de la Ley de Valores y Bolsa (SEA) de 1934 y la regla 10b-5 de la misma.
Otra normativa pertinente se encuentra en la sección 14(e) de la SEA y la regla 4e-3 de la misma, que prohíbe el uso de información privilegiada en el contexto de las ofertas públicas de adquisición. Además, la sección 17(a) de la Ley de Valores de 1933 estipula una prohibición general del comportamiento fraudulento y de la difusión de información engañosa en la oferta de valores. Esta prohibición incluye la venta de valores por parte de una persona con información privilegiada. Un catálogo muy diferenciado y flexible de sanciones administrativas, penales y civiles graduadas caracteriza la normativa estadounidense sobre valores. Éstas van desde medidas administrativas de supervisión (disciplinarias) como, por ejemplo, la suspensión de la licencia profesional, hasta la entrega de beneficios, sanciones civiles o penales (multas o penas de prisión de hasta 10 años).
La Ley de Sanciones por Operaciones con Información Privilegiada de 1984 introdujo sanciones civiles de hasta tres veces el importe de los beneficios obtenidos por la persona con información privilegiada. En respuesta a una serie de escándalos relacionados con el uso de información privilegiada, la Ley de Aplicación de Sanciones contra el Uso Indebido de Información Privilegiada y el Fraude de Valores de 1988 endureció considerablemente las sanciones penales.
Los distintos tipos de sanciones pueden aplicarse en parte de forma alternativa y en parte de forma acumulativa. Además, independientemente de las acciones de las autoridades, las víctimas de las operaciones con información privilegiada disponen de acciones privadas expresas o implícitas para demandar por daños y perjuicios a un agente con información privilegiada acusado. Este complejo marco normativo y la estricta aplicación de las normas sobre operaciones con información privilegiada por parte de las autoridades y los tribunales estadounidenses influyeron en jurisdicciones tan distantes como Suiza o Japón, así como en la evolución pertinente dentro de la Unión Europea. El conflicto judicial de principios de los años ochenta entre Estados Unidos y Suiza, por ejemplo, provocado por la negativa suiza a prestar asistencia judicial en el contexto de un caso de uso de información privilegiada, actuó como catalizador para la introducción en 1988 de una prohibición del uso de información privilegiada en el artículo 161 del Código Penal suizo, configurada según el modelo estadounidense. En virtud de esa disposición, un beneficiario de información privilegiada puede ser multado y/o condenado a una pena de prisión de hasta tres años. Además, se puede exigir al beneficiario de las operaciones con información privilegiada que entregue los beneficios obtenidos. Otro ejemplo es el legislador japonés, que también siguió el modelo estadounidense y tipificó como delito las operaciones con información privilegiada en 1988.
Las operaciones con información privilegiada pueden sancionarse con una multa y/o una pena de prisión de hasta cinco años (artículos 166, 167, 197-2 de la Ley de Instrumentos Financieros y Bolsa). Además, se permite un doble castigo del iniciado y de su Empleador (Art 207 de la Ley de Instrumentos Financieros y Cambiarios). Nunca te pierdas una historia sobre derecho bancario y financiero, de esta revista de derecho empresarial:
Sin embargo, se reconoce ampliamente que existen ciertos déficits a la hora de hacer cumplir la prohibición. 3. Basado en la experiencia de varios autores, nuestras opiniones y recomendaciones se expresarán a continuación (o en otros artículos de esta revista, en cuanto al derecho financiero y bancario, y respecto a sus características y/o su futuro): Génesis y elementos centrales del régimen regulador europeo sobre operaciones con información privilegiada Dentro de la Unión Europea, los primeros intentos de crear un régimen regulador común sobre las operaciones con información privilegiada se remontan a la década de 1970.
Las normas europeas de buenas prácticas para las transacciones de valores publicadas en 1977 ya contenían algunas recomendaciones, aunque no vinculantes, sobre las operaciones con información privilegiada.
Tras largos trabajos preparatorios, en 1989 se adoptó la Directiva del Consejo por la que se coordinan las normas sobre operaciones con información privilegiada (Dir 89/592), un hito en la historia de las normas sobre operaciones con información privilegiada en Europa. Anteriormente, sólo muy pocos Estados miembros contaban con una legislación nacional que prohibiera las operaciones con información privilegiada. Uno de los primeros ejemplos es el Reino Unido, que había modificado su Código de Sociedades en 1980 para tipificar como delito las operaciones con información privilegiada. En el curso de la elaboración de normativas uniformes para luchar contra la manipulación del mercado en la UE, la Comisión Europea también revisó las normas de la Directiva sobre operaciones con información privilegiada e integró las normas modificadas junto con una nueva norma obligatoria para la divulgación oportuna de información privilegiada junto con las normas sobre manipulación del mercado de la Directiva sobre abuso del mercado (Dir 2003/6). Esta directiva, ligeramente modificada en 2008 (Dir 2008/26), sustituyó a la Directiva sobre operaciones con información privilegiada. La Directiva sobre abuso del mercado fue una de las primeras directivas redactadas en el marco de los procedimientos legislativos simplificados introducidos en 2002 (la llamada comitología o procedimiento Lamfalussy).
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De acuerdo con su carácter de directiva marco, sólo regula los principios básicos y deja que las cuestiones técnicas se aborden mediante medidas de aplicación en el segundo nivel del procedimiento de comitología. En 2003 y 2004, la Comisión adoptó tres directivas de aplicación (Dir 2003/124, 2003/ 125, 2004/72).
También en 2003, la Comisión adoptó un reglamento de aplicación de la Directiva sobre abuso del mercado (Reg 2273/2003) que complementa estas tres directivas. En el tercer nivel del procedimiento de comitología, el (antiguo) Comité de Responsables Europeos de Reglamentación de Valores (CERV) ha publicado tres conjuntos de orientaciones e información sobre el funcionamiento común de la Directiva sobre abuso del mercado al mercado. Este régimen normativo altamente estructurado en lo que respecta a la "prohibición de las operaciones con información privilegiada" tiene por objeto crear un marco que garantice la integridad de los mercados financieros de la Unión y aumente la confianza de los inversores en dichos mercados, ya que un mercado financiero integrado y eficaz requiere integridad y confianza pública (considerandos 2 y 12). El nuevo reglamento pretende garantizar que las normas sobre operaciones con información privilegiada sean coherentes con la legislación contra la manipulación del mercado y evitar lagunas en la legislación de la Unión en este ámbito (considerando 13). Nunca te pierdas una historia sobre derecho bancario y financiero, de esta revista de derecho empresarial:
Según el apartado 1 del artículo 2 de la Directiva sobre abuso del mercado, los Estados miembros tienen que prohibir a las personas consideradas iniciados primarios, que posean información privilegiada, que hagan uso de esa información adquiriendo o cediendo, directa o indirectamente, instrumentos financieros a los que se refiera dicha información por cuenta propia o de terceros. Era una cuestión controvertida si el término "hacer uso" debía interpretarse de forma objetiva, sin necesidad de que el poseedor de información privilegiada la utilizara intencionadamente, o si se mantenía una presunción de inocencia tal que las autoridades tuvieran que demostrar en el curso de una acusación que había actuado intencionadamente basándose en esa información. En diciembre de 2009, el Tribunal de Justicia de las Comunidades Europeas (TJCE) aclaró que la directiva debía interpretarse de forma objetiva: "[E]l hecho de que una persona con información privilegiada primaria que posea información privilegiada realice operaciones en el mercado de los instrumentos financieros a los que se refiere dicha información implica que esa persona "ha utilizado dicha información" en el sentido del artículo 2, apartado 1, de la Directiva 2003/6" (TJCE, asunto C-45/08 - Spector Photo Group, Rec. 2010, p. 0000). En opinión del TJCE, sólo una interpretación tan amplia tiene en cuenta la "característica esencial de las operaciones con información privilegiada [que] consiste en la obtención de una ventaja desleal a partir de una información en detrimento de terceros que la desconocen". Nunca te pierdas una historia sobre derecho bancario y financiero, de esta revista de derecho empresarial:
Sin embargo, el tribunal también hizo hincapié en el derecho del presunto poseedor de información privilegiada a refutar esta presunción. La directiva no utiliza expresamente los términos iniciados "primarios" y "secundarios", pero obviamente mantiene esa distinción desarrollada por primera vez en la Directiva sobre operaciones con información privilegiada. Existen cuatro categorías de iniciados primarios: (a) iniciados de la empresa como, por ejemplo, directores ejecutivos, no ejecutivos o supervisores del emisor; (b) (grandes) accionistas que poseen información privilegiada "en virtud de su participación en el capital del emisor"; (c) iniciados profesionales que obtienen la información en el contexto de su actividad; y (d) iniciados criminales que la obtienen mediante actividades delictivas (Art 2(2)). Nunca te pierdas una historia sobre derecho bancario y financiero, de esta revista de derecho empresarial:
Según el art. 3 de la Directiva sobre abuso del mercado, los Estados miembros tienen que prohibir a los iniciados primarios que revelen la información privilegiada a terceros o que recomienden o induzcan a otras personas, basándose en dicha información, a adquirir o ceder los instrumentos financieros pertinentes. El artículo 4 de la directiva exige a los Estados miembros que se aseguren de que las prohibiciones de los artículos 2 y 3 se apliquen también a las personas que no sean iniciados primarios, pero que estén en posesión de información privilegiada y que sabían o deberían haber sabido que se trataba de información privilegiada (iniciados secundarios).
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Desde una perspectiva doctrinal comparada, el concepto subyacente de la directiva parece ser algo similar, aunque más amplio, al enfoque desarrollado por los tribunales estadounidenses en virtud de la teoría de la igualdad de acceso mencionada anteriormente. La definición del término central "información privilegiada" viene dada por el apartado 1 del artículo 1 de la Directiva sobre abuso del mercado en relación con el artículo 1 de la directiva de aplicación de la Comisión de 23 de diciembre de 2003 (Dir 2003/124) y se explica en la segunda serie de orientaciones e información del CERV sobre el funcionamiento común de la directiva de julio de 2007 (CESR/06-562b).
Consta de cuatro elementos que ilustran la lógica subyacente en el concepto de la prohibición de las operaciones con información privilegiada: (i) la información debe ser suficientemente precisa (no se incluyen los rumores); (ii) no debe haberse hecho pública y, por lo tanto, ya debe ser conocida por el público; (iii) debe estar directa o indirectamente relacionada con los emisores de instrumentos financieros (información corporativa) o con dichos instrumentos (información de mercado); (iv) debe ser sensible al precio, es decir, si se hace pública debe ser probable que tenga un efecto significativo en los precios de dichos instrumentos financieros o en el precio de los instrumentos derivados relacionados. El término "instrumento financiero" se define en sentido amplio en el apartado 3 del artículo 1 de la directiva y comprende, además de los valores mobiliarios negociados en un mercado regulado de uno de los Estados miembros, otros instrumentos diversos como, por ejemplo, las permutas financieras, los derivados sobre materias primas y los instrumentos del mercado monetario. Varias otras medidas apoyan la prohibición de las operaciones con información privilegiada.
Como norma preventiva con el fin de reducir el potencial de las operaciones con información privilegiada, se obliga a los emisores a informar al público lo antes posible sobre la información privilegiada que les concierna (apartado 1 del artículo 6). Además, tienen que elaborar una lista de las personas que trabajan para ellos y que tienen acceso a información privilegiada (Art 6(3)). Asimismo, las personas que ejerzan responsabilidades de dirección en un emisor y las que estén estrechamente vinculadas a ellas están obligadas a notificar a la autoridad competente las operaciones realizadas por cuenta propia con instrumentos financieros del emisor (art. 6, apdo. 4).
Las personas que organicen profesionalmente operaciones con instrumentos financieros y sospechen razonablemente que una operación puede constituir una operación con información privilegiada tienen que notificarlo sin demora a la autoridad competente (Art 6(9)). Según el art. 14 de la Directiva sobre abuso del mercado, los Estados miembros tienen que garantizar que -sin perjuicio de su derecho a imponer sanciones penales- puedan adoptarse medidas administrativas apropiadas o imponerse sanciones administrativas a las personas responsables del incumplimiento de cualquiera de las disposiciones de la directiva.
Las medidas tienen que ser eficaces, proporcionadas y disuasorias.
La importante cuestión de las acciones privadas de las víctimas de operaciones con información privilegiada por daños y perjuicios no se aborda en la Directiva sobre abuso del mercado. Revisor de hechos: Whorsang
Características de Abuso de información privilegiada
Asunto: derecho. Tema: asuntos-financieros.
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Recursos
Traducción de Abuso de información privilegiada
Inglés: Insider trading Francés: Délit d'initiés Alemán: Insidergeschäft Italiano: Aggiotaggio Portugués: Operações de iniciados Polaco: Wykorzystywanie informacji wewnętrznych
Tesauro de Abuso de información privilegiada
Derecho > Derecho penal > Abuso de información privilegiada Asuntos Financieros > Libre circulación de capitales > Mercado financiero > Operación bursátil > Abuso de información privilegiada
Véase También
Delito de iniciados
Operación de iniciados
Transacción de iniciados
Operación con información privilegiada
Uso indebido de información privilegiada